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企业并购咨询企业并购的评估方法有哪些?
发布时间:2020-01-10    信息来源:未知    浏览次数:

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  企业并购即企业之间的兼并与收购行为,是企业法人在平等自愿、等价有偿基础上,以一定的经济方式取得其他法人产权的行为,是企业进行资本运作和经营的一种主要形式。企业并购主要包括公司合并、资产收购、股权收购三种形式。公司合并是指两个或两个以上的公司依照公司法规定的条件和程序,通过订立合并协议,共同组成一个公司的法律行为。公司的合并可分为吸收合并和新设合并两种形式。资产收购指企业得以支付现金、实物、有价证券、劳务或以债务免除的方式,有选择性的收购对方公司的全部或一部分资产。股权收购是指以目标公司股东的全部或部分股权为收购标的的收购。控股式收购的结果是A公司持有足以控制其他公司绝对优势的股份,并不影响B公司的继续存在,其组织形式仍然保持不变,法律上仍是具有独立法人资格。法律依据:《中华人民共和国公司法》第一百七十二条公司合并可以采取吸收合并或者新设合并。一个公司吸收其他公司为吸收合并,被吸收的公司解散。两个以上公司合并设立一个新的公司为新设合并,合并各方解散。

  收益法,是通过将被评估企业预期收益资本化或折现来确定被评估企业价值。收益法主要运用现值技术,即一项资产的价值是利用其所能获取的未来收益的现值,其折现率反映了投资该项资产并获得收益的风险回报率。收益法是目前较成熟、使用较多的估值技术。

  现金流量折现法是通过估测被评估企业未来预期现金流量的现值来判断企业价值的一种估值方法。

  ①在风险一定的情况下,被评估企业未来能产生的现金流量越多,企业的价值就越大,即企业内在价值与其未来产生的现金流量成正比;

  ②在现金流量一定的情况下,被评估企业的风险越大,企业的价值就越低,即企业内在价值与风险成反比。

  对企业历史绩效进行分析,其主要目的就是要彻底了解企业过去的绩效,这可以为判定和评价今后绩效的预测提供一个视角,为预测未来的现金流量做准备。历史绩效分析主要是对企业的历史会计报表进行分析,重点在于企业的关键价值驱动因素。

  在预测企业未来的规金流量时,通常会人为确定一个预测期间,在预测期后现金流量就不再估计。期间的长短取决于企业的行业背景、管理部门的政策、并购的环境等,通常为5-10年。

  在企业价值评估中使用的现金流量是指企业所产生的现金流量在扣除库存、厂房设备等资产所需的投入及缴纳税金后的部分,即自由现金流量。用公式可表示为:

  需要注意的是,利息费用尽管作为费用从收入中扣除,但它是属于债权人的自由现金流量。因此,只有在计算股权自由现金流最时才扣除利息费用,而在计算企业自由现金流量时则不能扣除。

  折现率是指将未来预测期内的预期收益换算成现值的比率,有时也称资金成本率。通常,折现率可以通过加权平均资本成本模型确定(股权资本成本和债务资本成本的加权平均)。

  因为并购活动通常会引起企业负债率的变化,进而影响系数β,所以需要对β系数做必要的修正。可利用哈马达方程对β系数进行调整,其计算公式如下:

  估计企业未来的现金流量不可能无限制地预测下去,因此要对未来某一时点的企业价值进行评估,即计算企业的终值。

  企业终值一般可采用永久增长模型(固定增长模型)计算。永久增长模型与DCF方法具有一致性,这种方法假定从计算终值的那一年起,自由现金流量是以固定的年复利率增长的。企业终值计算公式为:

  企业价值等于确定预测期内现金流量的折现值之和,加上终值的现值,其计算公式如下:

  市场法是将被评估企业与参考企业、在市场上已有交易案例的企业、股东权益、证券等权益性资产进行比较,以确定被评估企业价值。

  可比企业分析法是以交易活跃的同类企业的股价和财务数据为依据,计算出一些主要的财务比率,然后用这些比率作为乘数计算得到非上市企业和交易不活跃上市企业的价值。可比企业分析法的技术性要求较低,与现金流量折现法相比理论色彩较淡。

  在基于行业的初步搜索得出足够多的潜在可比企业总体后,还应该用进一步的标准来决定哪个可比企业与被评估企业最为相近。

  常用的标准如规模、企业提供的产品或服务范围、所服务的市场及财务表现等。所选取的可比企业与目标企业越接近,评估结果的可靠性就越好。

  一是基于市场价格的乘数。常见的乘数有市盈率(P/E)、价格对收入比(P/R)、价格对净现金流比率(P/CF)和价格对有形资产账面价值的比率(P/BV)。

  基于市场价格的乘数中,最重要的是市盈率。计算企业的市盈率时,既可以使用历史收益(过去12个月或上一年的收益或者过去若干年的平均收益),也可以使用预测收益(未来12个月或下一年的收益),相应的比率分别称为追溯市盈率和预测市盈率。出于估值目的,通常首选预测市盈率,因为最受关注的是未来收益。而且,企业收益中的持久构成部分才是对估值有意义的,因此,一般把不会再度发生的非经常性项目排除在外。

  基于企业价值的常用估值乘数有EV/EBIT、EV/EBITDA、EV/FCF,其中,EV为企业价值,EBIT为息税前利润,EBITDA为息税折旧和摊销前利润,FCF为企业自由现金流量。

  选定某一乘数后,将该乘数与被评估企业经调整后对应的财务数据相乘就可得出被评估企业的一个市场价估值。根据多个乘数分别计算得到的各估值越接近,说明评估结果的准确度越髙。

  用股权乘数得出的被评估企业的估值是股东权益市场价值的估计数。——股权价值

  用总资本乘数得出的则是包括被评估企业股权和债权在内的总资本的市场价值估计数。——公司价值

  运用不同乘数得出的多个企业价值估计数是不相同的,为保证评估结果的客观性,可以对各个企业价值估计数赋以相应的权重,至于权重的分配要视乘数对企业市场价值的影响大小而定。然后,使用加权平均法算出被评估企业的价值。

  相似的标的应该有相似的交易价格,基于这一原理,可比交易分析法主张从类似的并购交易中获取有用的财务数据,据以评估目标企业价值。

  它不对市场价值进行分析,而只是统计同类企业在被并购时并购企业支付价格的平均溢价水平,再用这个溢价水平计算出目标企业的价值。本方法需要找出与目标企业经营业绩相似的企业的最均实际交易价格,将其作为估算企业价值的参照物。这种方法在我国应用较少。

  ①选择可比交易。使用可比交易分析法首先需要找出与目标企业经营业绩相似的企业的最均实际交易价格,将其作为估算企业价值的参照物。为了得到合理的评估结果,交易数据必须是与评估目标相类似的企业的数据。

  ②选择和计算乘数。如支付价格收益比、账面价值倍数、市场价值倍数等。可比交易分析与可比企业分析类似,是从目标企业类似的可比企业的被并购交易中获取有用的财务数据,确定可比交易的市场平均溢价水平。

  ②计算出类似交易中被并购企业的支付价格/收益比,乘以目标企业的当前税后利润,即可得出目标企业的估值。

  账面价值是指与目标企业类似的被并购企业并购前的账面价值,即其会计报表中所记录的净资产价值。

  计算出类似交易中被并购企业的账面价值倍数,乘以目标企业的净资产价值,即可得出目标企业的估值。

  市场价值是指与目标企业类似的被并购企业并购前股票的市场价值,即其股票的每股价格与发行在外的流通股股数的乘积。

  计算出类似交易中被并购企业的市场价值倍数,乘以目标企业当前的股票价值,即可得出目标企业的估值。

  ③运用选出的众多乘数计算被评估企业的价值估计数。选定某一乘数后,将该乘数与被评估企业经调整后对应的财务数据相乘后就可得出被评估企业价值估计数。根据多个乘数分别计算得到的各估值越接近,说明评估结果的准确度越髙。

  ④对企业价值的各个估计数进行平均。运用不同乘数得出的多个企业价值估计数是不相同的,为保证评估结果的客观性,可以对各个企业价值估计数赋予相应的权重,至于权重的分配要视乘数对企业市场价值的影响大小而定;然后,使用加权平均法算出被评估企业的价值。

  成本法也称资产基础法,是在合理评估目标企业各项资产价值和负债的基础上确定目标企业的价值。

  应用成本法需要考虑各项损耗因素,具体包括有形损耗、功能性损耗和经济性损耗等。成本法的关键是选择合适的资产价值标准。成本法主要有账面价值法、重置成本法和清算价格法。

  账面价值法是基于会计的历史成本原则,以企业账面净资产为计算依据来确认目标企业价值的一种估值方法。

  账面价值法的优点在于:它是按通用会计原则计算得出的,比较客观,而且取值方便。

  账面价值法的缺点在于:它是一种静态估价方法,既不考虑资产的市价,也不考虑资产的收益。实际中,有三方面的原因使账面价值往往与市场价值存在较大的偏离:一是通货膨胀的存在使一项资产的价值不等于它的历史价值减折旧;二是技术进步使某些资产在寿命终结前已经过时和贬值;三是由于组织资本的存在使得多种资产的组合会超过相应各单项资产价值之和。因此,这种方法主要适用于简单的并购中,主要针对账面价值与市场价值偏离不大的非上市企业。

  重置成本法是以目标企业各单项资产的重置成本为计算依据来确认目标企业价值的一种估值方法。

  重置资产法和账面价值法有相似之处,也是基于企业的资产为基础的。但它不是用历史上购买资产的成本,而是根据现在的价格水平购买同样的资产或重建一个同样的企业所需要的资金来估算该企业的价值。

  运用重置成本法,需要对资产账面价值进行适当的调整。在实际运用中,有两种调整方法:一是价格指数法,即选用一种价格指数,将资产购置年份的价值换算成当前的价值。价格指数法存在的最大问题是没有反映技术贬值等因素对某些重要资产价值带来的影响。二是逐项调整法,即按通货膨胀和技术贬值两个因素对资产价值影响的大小,逐项对每一资产的账面价值进行调整,以确定各项资产的当前重置成本。

  清算价格法是通过估算目标企业的净清算收入来确定目标企业价值的方法。企业的净清算收入是出售企业所有的部门和全部固定资产所得到的收入,再扣除企业的应付债务。这一估算的基础是对企业的不动产价值(包括工厂、厂场和设备、各种自然资源或储备等〉进行估算。

  清算价格法是在目标企业作为一个整体已经丧失增值能力情况下的估值方法,估算所得到的是目标企业的可变现价格。此方法主要适用于陷入困境的企业价值评估。

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  谈到企业并购涉及的价值类型,有必要对资产评估意义上的“持续经营价值”、“在用价值”、“投资价值”加以区分。

  n 持续经营价值。持续经营价值是指在持续经营条件下公司的价值。持续经营价值假设现有资产将被用于产生未来现金流并且不会被出卖。投资者考虑持续经营价值,并将它与生产终止时的资产价值对比。如果持续经营价值超过生产终止时的价值,那么进行经营是有意义的。

  n 在用价值。在用价值是指特定资产在特定用途下对特定使用者的价值,该价值类型重点反映了作为企业组成部分的特定资产对其所属企业能够带来的价值,而并不考虑该资产的最佳用途或资产变现所能实现的价值量。

  n 投资价值。投资价值是指资产对于具有明确投资目标的特定投资者或某一类投资者所具有的价值。这一概念将特定的资产与具有明确投资目标、标准的特定投资者或某一类投资者结合起来。投资价值反映特定投资者与一项投资两者间的主观关系。虽然投资价值和市场价值参数可能相似,但其和市场价值在概念上不同。如果投资者需求条件为市场典型条件,投资价值可能和市场价值相同。

  这三者都是资产评估意义上的“市场价值以外的价值”概念。而资产评估中所指的“市场价值”是指自愿买方与自愿卖方在评估基准日进行正常的市场营销之后所达成的公平交易中某项资产应当进行交易的价值估计数额,当事人双方应各自精明、谨慎行事,不受任何强迫压制。市场价值是对于公开市场中的所有参与者的价值,而不是对于特定参与者的价值

  谈到企业并购涉及的价值类型,有必要对资产评估意义上的“持续经营价值”、“在用价值”、“投资价值”加以区分。

  n 持续经营价值。持续经营价值是指在持续经营条件下公司的价值。持续经营价值假设现有资产将被用于产生未来现金流并且不会被出卖。投资者考虑持续经营价值,并将它与生产终止时的资产价值对比。如果持续经营价值超过生产终止时的价值,那么进行经营是有意义的。

  n 在用价值。在用价值是指特定资产在特定用途下对特定使用者的价值,该价值类型重点反映了作为企业组成部分的特定资产对其所属企业能够带来的价值,而并不考虑该资产的最佳用途或资产变现所能实现的价值量。

  n 投资价值。投资价值是指资产对于具有明确投资目标的特定投资者或某一类投资者所具有的价值。这一概念将特定的资产与具有明确投资目标、标准的特定投资者或某一类投资者结合起来。投资价值反映特定投资者与一项投资两者间的主观关系。虽然投资价值和市场价值参数可能相似,但其和市场价值在概念上不同。如果投资者需求条件为市场典型条件,投资价值可能和市场价值相同。

  这三者都是资产评估意义上的“市场价值以外的价值”概念。而资产评估中所指的“市场价值”是指自愿买方与自愿卖方在评估基准日进行正常的市场营销之后所达成的公平交易中某项资产应当进行交易的价值估计数额,当事人双方应各自精明、谨慎行事,不受任何强迫压制。市场价值是对于公开市场中的所有参与者的价值,而不是对于特定参与者的价值。

  投资型并购是指不以生产经营为目的而是为了获取股权或资产让渡溢价的短期投机行为。企业并购的目的主要是从被并购的载体市场价格的变动中获得利益。投机性和注重目标公司的本身价值增值这两大特点决定了投资性并购的收购方只关注目标公司的未来现金流量现值与收购成本的大小关系,从而决定了投资型并购的价值评估方法实质上就是财务理论中常见的公司价值评估方法。常见的方法有现金流量贴现法和市场法。

  现金流量贴现法的基本原理就是任何资产的价值等于其未来全部现金流的现值之和。由于在投资型并购中收购方只是短期持有被收购企业的股权,因此该种方法主要是对被收购企业的股权价值进行评估。企业股权价值是使用股权资本成本对预期股权现金流量进行贴现后得到的。预期股权现金流量是扣除了企业各项费用、本息偿付和为保持预定现金流增长率所需的全部资本支出后的现金流;股权资本成本是投资者投资企业股权时所要求的必要投资回报率。在计算出被收购企业的股权价值之后,将其与并购价格进行比较,只有当被收购企业的股权价值大于并购价格时,收购行为才是有益的。此外,企业也可以通过比较各种收购方案的现金流量贴现值的大小来决定最优的并购方案。

  市场法也称之为市盈率法或收益倍数法,是资本市场对收益资本化后的价值反映,即公司股权价值等于目标企业预计未来每年的每股收益乘以公司的市盈率。在使用市盈率评估的时候一般采用历史市盈率、未来市盈率以及标准市盈率。历史市盈率等于股票现有市值与最近会计年度收益之比;未来市盈率则等于股票现有市值与现在会计年度结束时预计的年度收益之比;标准市盈率是指目标企业所在行业的相似市盈率。市盈率法在评估中得到广泛应用,原因主要在于:首先,它是一种将股票价格与当前公司盈利状况联系在一起的一种直观的统计比率;其次,对大多数目标企业的股票来说,市盈率易于计算并很容易得到,这使得股票之间的比较变得十分简单。当然,实行市场法的一个重要前提是目标公司的股票要有一个活跃的交易市场,从而能评估目标企业的独立价值。

  战略型并购是指并购方以各自核心竞争优势为基础,通过优化资源配置的方式在适度的范围内继续强化主营业务,产生一体化的协同效应,创造大于各自独立价值之和的新增价值的并购行为。战略型并购以企业发展战略为基础,强调为发展战略所确定的核心业务服务;并购企业和目标企业通过并购后,往往能获得大于并购前双方收益之和的经营效益,这部分新增的效益称为协同效应。因此在战略型并购的价值评估中就不能仅仅采用对目标公司公司价值的单独评价方法,而需进一步考虑协同效应所产生的价值增值部分。即兼并收购后目标公司的价值为:

  目标公司作为独立实体的价值可以根据在前文中所提到的投资型战略下的价值评估方法进行衡量,而协同效应的评估是判断并购是否可行与并购是否成功的关键。然而,协同效应的产生过程涉及到众多不确定因素,如市场的反应、并购后的整合等等,因此其价值很难进行具体预测,至今仍属于财务研究领域的前沿课题。本文将简单介绍一种常见的方法

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